Endeudamiento y fusiones apalancadas en newcos y holdings

A pesar de que esto puede parecer controvertido, como ya hemos dicho, el apalancamiento en newcos es cada vez más común, y aún más si “cuelgan” de sociedades holding. Esto se debe a que, ante la peculiar legislación europea sobre fusiones apalancadas (que explicaremos más adelante), la tendencia que nos trajo Estados Unidos es la creación por parte de grandes holdings de pequeñas newcos a través de créditos, que ofrecen una inversión segura a la holding y una gran cantidad de dinero a la newco.

Para entender todo lo que hemos explicado hasta ahora, debemos empezar por la prohibición de asistencia financiera del artículo 143.2 para las SL y del artículo 150.1 de la Ley de Sociedades de Capital.

La asistencia financiera se da en aquellos casos en los que la sociedad adquirida anticipa fondos, concede créditos o préstamo, garantías o cualquier tipo de asistencia financiera a una sociedad tercera adquiriente para la compra de sus propias acciones. Esto es, que la adquirida asume el coste o el riesgo de la compra.

Sin ánimo de entrar en reflexiones jurídicas, lo que pretende proteger esta norma es lo mismo que se pretende en la regulación de la autocartera: el patrimonio y las estructuras de decisión de la sociedad [1].

Siguiendo esta lógica, todo lo comentado anteriormente parece “ilegal”, pero no es así, veamos por qué.

[1] Encontramos esto en la reciente sentencia 582/2023, de 20 de abril, del Tribunal Supremo: “A fin de poder enjuiciar si este caso entra dentro del ámbito de la prohibición legal del art. 150.1 LSC […] es preciso valorar si cabe apreciar la presencia de alguna de las finalidades propias de la ratio de la norma y si concurren los elementos estructurales que antes identificamos como integrantes de los distintos tipos de operaciones y negocios de asistencia financiera prohibidos.”

Las fusiones apalancadas son aquellas en las que la asistencia financiera para la compra de las acciones o participaciones la presta un tercero (de modo que no exista asistencia financiera prohibida), pero luego la entidad “financiada” se fusiona con la adquirida de modo que la segunda acaba asumiendo con sus propios activos la deuda de la adquisición [2]. Cabe decir que el tercero puede ser la holding de la adquiriente.

Veamos un esquema.

[2] Desde luego este negocio tiene un sinfín de particularidades, como, por ejemplo, las garantías que se deberán prestar al banco. Este tema se puede encontrar mejor desarrollado en ORTEGA VERDUGO y ESPEJO-SAAVEDRA EZQUERRA, “Claves sobre la compra apalancada y la prohibición de asistencia financiera”, Estrategia financiera, No 232, 2006.

Para esclarecer todo el proceso, podemos decir que la empresa adquirida deberá pagar por sus propias acciones y que, por lo tanto, la empresa adquiriente asumirá la deuda con sus activos y con los de la adquirida; esta es la clave. En caso de que el tercero que presta el dinero sea la holding de la adquiriente, esta sociedad matriz conseguirá comprar la adquirida con un crédito, que le será devuelto en las condiciones que hubiera pactado con su filial.

Encontramos la ordenación relativa a las adquisiciones apalancadas en el Real Decreto Ley 5/2023, de 28 de junio en transposición de la Directiva 2006/68/CE del Parlamento Europeo y del Consejo de 6 de septiembre de 2006. Dentro de la normativa española, se encuentra regulado en el artículo 42.

Vemos, pues, como el supuesto controversial del que hablábamos al definir la asistencia financiera (teorizada de manera subjetiva y finalista) resulta la definición perfecta del supuesto de adquisición apalancada. Encontramos una antinomia entre la prohibición del supuesto de asistencia financiera en general y la legalidad expresa (por existir una norma que especialmente habilita a ello) de esta “modalidad” de asistencia.

Como ya hemos dicho, la clave está en que se asumirá la deuda con los activos de la adquiriente y los de la adquirida. Esto es del todo peculiar, al final lo que está sucediendo es que la adquirida está pagando por sus propias acciones. A todo esto, el legislador europeo considera que con el derecho de fusiones esta operación está suficientemente protegida.

Lo que nos ofrece esta operativa es poder adquirir una sociedad que por los medios propios no hubiéramos podido y que estamos seguros de que dicha sociedad adquirida podrá asumir el endeudamiento. Al final de todo, para este proceso se calculan unas ratios de apalancamiento que nos sirven de indicador. Además, si la prestataria es la holding, esta consigue estar al margen de la operación y hasta podrá aplicarse todo el marco legislativo de gastos financieros (que no veremos en este artículo), vaciando de contenido la filial por el pago del crédito.

Una vez liquidado el crédito, nos encontramos con que hemos adquirido una sociedad sin desembolso de capital y la misma compañía es la que ha asumido los gastos financieros, que pueden ser a favor de un tercero o de la matriz del grupo de la adquiriente.

En resumen, incluso para las pymes, este proceso puede ser provechoso ya que, si tienen la suficiente capacidad de endeudamiento, pueden adquirir otra sociedad y “hacer pagar” a esta el precio de la adquisición.